2018年布達佩斯人民幣倡議會議報告分析

1. 引言與會議概述

由匈牙利國家銀行（MNB）主辦的2018年布達佩斯人民幣倡議會議，是聚焦於中國人民幣（RMB）國際化的第四屆年度盛會。此次活動匯集了重要的市場領袖與專家，討論中國經濟崛起及其對全球金融的影響，並特別聚焦於中東歐地區。會議強調了匈牙利在促進與中國金融聯繫方面的積極角色，將自身定位為歐盟內中國「一帶一路」倡議的橋頭堡。

2. 主要議題與討論

2.1 亞洲崛起與人民幣國際化

會議將21世紀定義為「亞洲世紀」，其核心是中國的經濟表現與人民幣的國際擴散。主旨演講者Dániel Palotai強調了匈牙利國家銀行與中國在「一帶一路」倡議下的金融整合目標保持一致，並指出該央行早期便參與了「新絲綢之路」。將Lámfalussy獎授予中國人民銀行前行長周小川，象徵著對其在人民幣國際化中關鍵作用的認可。

2.2 匈牙利的戰略定位

詳細說明了匈牙利與中國的多面向合作：

成員資格與投資： 自2017年起成為亞洲基礎設施投資銀行（AIIB）成員；透過進出口銀行投資中國-中東歐基金。
基礎設施： 簽署布達佩斯-貝爾格勒鐵路建設協議（2015年）。
資本市場： 在中國市場成功發行「熊貓」（在岸）與「點心」（離岸）債券。
高層外交： 主辦16+1峰會（2017年）及即將舉行的16+1央行行長會議。

2.3 市場准入與金融整合

滙豐銀行的Florence Lee詳細說明了中國資本市場的自由化，包括人民幣合格境外機構投資者（RQFII）計畫。會議提出了一個關鍵點：儘管匈牙利持有的RQFII額度與澳洲、瑞士等國相當，但卻是五個尚未利用其額度進行在岸證券投資的國家之一，這顯示了戰略定位與實際金融市場參與之間可能存在落差。

關鍵數據點

RQFII額度使用情況（截至2017年底）： 匈牙利是18個獲得分配額度的國家之一，但也是5個尚未將其用於在岸投資的國家之一。

3. 核心見解與分析師觀點

核心見解： 布達佩斯會議與其說是一場技術研討會，不如說是一場戰略訊號釋放活動。匈牙利正在歐盟內部執行一項經過算計、由國家主導的「橋樑與樞紐」策略，利用中國的「一帶一路」倡議吸引資本並提升其地緣政治重要性。這是一項由上而下、制度性的操作，而非有機的市場驅動過程。

邏輯脈絡： 敘述從宏觀（「亞洲世紀」）推進到具體（匈牙利的角色）。它將中國的全球金融雄心（人民幣國際化、一帶一路）與匈牙利的國家發展目標（基礎設施資金、外國直接投資）連結起來。匈牙利國家銀行扮演關鍵的協調者角色，運用貨幣外交（RQFII、熊貓債券）來促進這種匯合。

優勢與缺陷： 優勢： 該策略連貫且積極主動。在與中國的互動方面，匈牙利已在中東歐地區取得先行者優勢。結合外交（16+1）、政策（匈牙利國家銀行倡議）與金融（亞投行、債券）的多軌道方法相當成熟。 缺陷： 報告揭示了一個關鍵弱點：使用落差。擁有RQFII額度卻不使用，表明匈牙利機構投資者可能缺乏在中國複雜的在岸市場部署資金的意願、專業知識或授權。這造成了政治訊號釋放與金融現實之間的脫節。此外，該策略帶來了顯著的依賴風險以及在歐盟內部潛在的地緣政治摩擦。

可行建議： 對匈牙利而言：應超越配額的取得，轉向配額的活化。在國內金融機構內發展專注於中國的投資工具與專業知識。對其他中東歐國家而言：分析匈牙利的模式，不僅是為了仿效，更是為了識別可加以利用的落差（例如使用問題）。對歐盟政策制定者而言：密切監控這些雙邊金融走廊，因為它們可能挑戰歐盟對中國的統一立場，並創造監管套利機會。

4. 技術框架與分析模型

分析此類雙邊金融整合的成功與否，可以運用修改後的貿易引力模型，應用於資本流動。國家$i$（例如匈牙利）與國家$j$（例如中國）之間的潛在金融流動（$F_{ij}$）可表示為：

$F_{ij} = G \frac{M_i^\alpha M_j^\beta}{D_{ij}^\gamma} \cdot P_{ij}^\delta$

其中：

$G$ 為常數。
$M_i, M_j$ 為兩國的經濟規模（例如GDP）。
$D_{ij}$ 代表「距離」，在此情境下不僅包括地理距離，還包括制度、監管和資訊障礙。
$P_{ij}$ 是一個對本案至關重要的政策變數（0到1）。它捕捉了特定雙邊協議的影響，如RQFII額度、參與「一帶一路」倡議以及貨幣互換協議。$P_{ij}$ 旨在降低有效的 $D_{ij}$。
$\alpha, \beta, \gamma, \delta$ 為彈性係數。

匈牙利的策略透過外交與政策努力，強烈聚焦於最大化 $P_{ij}$。而「使用落差」表明，儘管 $P_{ij}$ 已提高，但 $D_{ij}$ 的其他組成部分（例如市場知識、風險評估能力）仍然很高，從而抑制了實際流動 $F_{ij}$。

分析框架範例：RQFII使用決策樹

匈牙利資產管理公司決定是否使用RQFII額度，可作為個案分析框架：

問題： 分配的RQFII額度使用不足。
根本原因分析：
- 能力落差： 缺乏對中國A股/債券市場的內部專業知識。
- 風險報酬評估： 認為在岸市場的波動性與監管不透明性超過潛在回報。
- 戰略不一致： 投資授權可能未包含或優先考慮中國資產。
- 操作障礙： 建立人民幣託管、結算和外匯渠道的複雜性。
解決途徑：
- 透過次顧問或組合基金模式，與經驗豐富的全球或亞洲資產管理公司合作。
- 初期投資於被動式工具（例如滬深300 ETF），以較低的主動管理風險獲得曝險。
- 遊說由匈牙利國家銀行或進出口銀行贊助成立「集合式」國家投資工具，以達到規模經濟並共享專業知識。

5. 未來應用與戰略方向

所概述的發展軌跡預示了幾項未來發展：

從配額到資金流動： 下一階段必須聚焦於活化金融工具。預期匈牙利國有企業將增加發行人民幣計價債券（「熊貓債券」），並可能成立專屬的匈牙利-中國投資基金。
數位貨幣整合： 隨著中國透過數位貨幣電子支付（DCEP）系統在央行數位貨幣（CBDC）領域領先，未來的合作可能涉及匈牙利國家銀行與中國人民銀行之間的跨境CBDC結算試點計畫，以減少對傳統SWIFT管道的依賴。國際清算銀行（BIS）關於多邊CBDC安排（mBridge計畫）的研究提供了相關框架。
綠色金融連結： 同時對接歐盟綠色政綱與中國的綠色金融雄心。匈牙利可將自身定位為發行「綠色熊貓債券」的樞紐，為中東歐地區與「一帶一路」相關的永續基礎設施項目融資。
風險緩解框架： 與中國政策性銀行共同發展聯合投資與風險分擔模式，以解決常與「一帶一路」項目相關的債務永續性疑慮。

6. 參考文獻

Magyar Nemzeti Bank. (2018). Report on the Budapest Renminbi Initiative 2018 Conference. Financial and Economic Review, 17(2), 156–160.
People's Bank of China. (2015). RMB Internationalization Report. Beijing.
European Central Bank. (2021). The international role of the euro. Frankfurt.
Bank for International Settlements Innovation Hub. (2022). Project mBridge: Connecting economies through CBDC. Basel.
World Bank. (2019). Belt and Road Economics: Opportunities and Risks of Transport Corridors. Washington, DC.
Szunomár, Á. (2020). Chinese Investments in Central and Eastern Europe: The Case of Hungary. Institute of World Economics, Centre for Economic and Regional Studies.

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